昇陽光電、宏達國際電子之參訪心得 
作者: 林成蔭
昇陽光電、宏達國際電子之參訪心得
8/31周一隨著協會去參觀昇陽光電和宏達電，這兩家公司均為產業翹楚，有機會與經營階層詳談並參觀工廠，增長了不少見聞，真是獲益良多 !在當天的行程中，隨行團員提出未來價格趨勢的疑問，這是個有趣的議題，筆者才疏學淺，曾服務於投信擔任過基金操盤人，也在投顧擔任過投資顧問，獲得證券分析師證照（CSIA），嚐試從實務角度提供粗淺觀點參考，班門弄斧之處尚祈見諒。
昇陽光電產品以5吋和6吋單晶與多晶太陽能電池為主，掛牌價格為18元。雖然今年配發現金股利0.3元和股票股利1.2元，主要是97年每股獲利3.51 元表現優異，但是98年看來獲利不易，股利折現評價模式不適合用於昇陽。再者，其上半年結算每股虧損0.66元，股票評價常用的方法中價格乘數法中的本益比法亦是失靈。目前淨值18.88元，股票市價20.85元（9/2收盤價以下亦同）略高於略高於淨值似乎是市場給予昇陽的現階段評價。其實專業投資機構對於ＤＲＡＭ、面板等與景氣循環波動貼近的族群，常常會以股價淨值比來做為評價的方式。舉例來說，根據法國巴黎銀行剛出爐的報告，同樣為太陽能相關類股的茂迪的建議是＂買進＂，目標價為2009年每股帳面價值的2.7倍 -117.6元，原因是他們認為2009年第2季是茂迪獲利的谷底；瑞士信貸對昱晶的建議則是＂低於大盤＂，目標價36.2元，是2010的預估淨值 1倍。由此可見，每股帳面價值的確是法人投資太陽能族群的依據之一。
值得留意的是，在剛出爐的上市櫃公司半年報中，太陽能相關廠商中僅中美晶獲利0.51元，淨值32.54元，股價淨值比約為 2倍，目前股價71.4元，虧損最高的三間公司分別為益通、昱晶、新日光，上半年財報分別出現每股5.81元、6.04元、5.15元的虧損，目前股價72.8 元、43.5元、 38.9元，淨值分別為62.23、49.71、30.53，昱晶已經有股價低於淨值的情形，反映投資人對於太陽能電池價格在下半年落底以及對昱晶第二季財報虧損大於預期仍有疑慮。
簡報中印象最深刻的是石油將在40年內用完，也就是說這世界上有一半的人在有生之年（假設不分男女平均餘命將成長到 80歲），可以親身體會到人類更換新燃料的變革與新能源的崛起，這真是令人振奮的事情，這樣劃時代的劇變當然蘊藏龐大的商機，這也是替代能源逐漸為世人注意的原因。另外，太陽能電池價格將是一路往下的趨勢，太陽能住宅和小型電廠電價在2011年後將會逐漸低於傳統石化電價，有機會引爆太陽能需求，降低生產成本已經成為太陽能公司轉虧為盈的寄望所在，因此生產的方式、轉換率的提升、特別是因應策略都是重要關鍵。
昇陽光電的劉康信董事長與張錦龍總經理出身台塑集團，這點是加分，面臨激烈競爭的產業，台塑企業的「追根究柢」、「止於至善」的企業精神即可能是秘密武器，加上海外歸國的歐副總領導的技術團隊，實力不容忽視。有趣的是目前包含外資、投信、自營商在內的三大法人對昇陽光電持股僅108張，顯示法人可能對這個產業看法保守，也可能對昇陽不了解。因此未來的觀察重心將是公司營收、利之走勢，畢竟如產業環境不佳，甚至於各國政府補貼政策的改變這種變數，可能造成持續虧損將吃掉淨值，會對股價造成壓力，那真的會”人比黃花瘦”；反之，整體產業如有轉機，法人買盤回補力道可以追蹤。宏達電是智慧型手持式裝置的領導廠商，在2006年5月股價曾經出現1220元成為台股股王。由於在今年7/31的法說會中調降營運目標，股價從 447.5元下跌到 322.5元才止跌反彈，也就是說這段跌勢曾使得持有一張宏達電蒸發了12.5萬元！。事實上，宏達電修正後的全年營收與2008 年相比，由原本預估營收年增10%下修為衰退1-5%，為甚麼股價反應如此劇烈？
主因在於這是自2005 年以來，宏達電首次在旺季營收下滑，顯示整體智慧型手機產業競爭日亦激烈。法說會中也提出幾點原因，首先windows mobile的動能不如預期來得強，Android需要更多時間才能把動能發展出來；第2，下年度原本有 1-2個重要產品上市，但在和電信營運商討論之後，決定2010年再推出；第3，ODM業務滑落較多；第4，中國發展動能不如預期，可能也要到10年度才能發揮。這些利空使得宏達電業績停滯，”乍暖還寒時候，最難將息”，在明年仍有變數情形下，法人大多選擇先行減碼。例如，美林證券的報告建議＂表現低於大盤＂，預估股價在12-13倍本益比；花旗則以自由現金流量推估出目標價，其數字相當於10倍2010年的每股盈餘。宏達電今年獲利法人平均預估每股28-30元，明年每股獲利26 -28元，也就是未來雖然仍是高獲利但會較今年下滑。對企業價格評估時，業績衰退的企業會遇到嚴格的看待，這是宏達電未來面臨的挑戰。
有一點值得深思，財務長提到不要把宏達電依照ＰＣ產業的邏輯來看，宏達電的品牌與研發能力的確有其獨到之處；另外，2010年如果中國發展啟動，遞延的新產品順利上市，整體評價可能會再改變，因為企業的評價是動態的，財報分析只是其中一部分，企業策略與產業分析、經營風險和資金成本都是考量因素，否則如何解釋Amazon的本益比52倍而EBAY是18倍?股王聯發科的本益比是16 倍，大立光卻是24倍 ?從波特的五力分析來看，進入者的威脅和產業的競爭都是未來可以關注的焦點。
這次參訪的兩家公司雖然都是高科技業，但是產業結構和產品特色的方式都不太一樣，也使得分析更為有趣，顯見安排的巧思，真是一次回味無窮的企業之旅。
作者:林成蔭 為資深證券分析師
